湖北宜化：低成本尿素成为业绩主要来源增持评级

　　2013-08-21类别：公司研究机构：兴业证券(601377,股吧)研究员：刘刚郑方镳

　　　[摘要]

　　湖北宜化(000422,股吧)发布2013年半年报，报告期内实现营业总收入83.24亿元，同比下降11.29%；实现营业利润3.91亿元，同比下降54.69%；归属于母公司的净利润2.06亿元，同比下降56.64%，归属母公司的扣除非经常损益的净利润为1.63亿元，同比下降63.11%。按8.98亿股的总股本计算，实现每股收益0.23元(扣非后每股收益为0.18元)，每股经营性净现金流量为0.83元。其中二季度实现营业收入45.25亿元，同比下降6.18%，实现归属于母公司的净利润1.01亿元，同比下降64.40%。

　　点评：

　　湖北宜化2013年半年报业绩与我们此前EPS为0.22元的预测基本一致。

　　主营产品整体处于行业景气底部是业绩下降的主要原因。

　　主营产品价格走弱带动业绩下降。2013年上半年由于产品价格总体疲软，公司销售收入同比下降11.29%。从分产品看，2013年上半年尿素价格先涨后跌，均价同比有所下降，而产量基本持平，尿素业务实现营业收入30.81亿元，同比下降13.87%。尽管磷酸二铵价格从去年下半年起持续走弱，但由于松滋肥业年产56万吨磷酸二铵项目于年初投产，今年上半年磷酸二铵产量同比增长66.2%(推测销量增速低于产量增速)，因而磷酸二铵实现营业收入11.93亿元，同比增长6.73%。PVC产品价格和产量同比均基本持平，该产品收入小幅增长0.66%。此外氯碱、有机化工品、贸易业务收入均有不同程度的下降。

　　由于尿素和磷酸二铵价格同比下降，使得上述产品毛利率同比下降8.88个百分点和2.43个百分点至30.01%和10.36%。由于尿素和磷酸二铵业务收入占比超过六成，上述产品盈利能力下降使得公司综合毛利率同比下降3.03个百分点至17.91%，加之产品销量总体增长使得销售费用率同比增加1.07个百分点至4.47%，因而公司净利润同比下降56.64%。

　　从单季度角度看，产品价格总体走弱带动公司二季度营业收入同比下降6.18%，综合毛利率也同比下降6.8个百分点至16.55%，加之销售费用率同比增长1.61个百分点至4.92%，公司净利润同比下降64.40%。

　　低成本尿素仍是盈利主要来源。从具体子公司看，新疆宜化及内蒙联合化工(002217,股吧)2013年上半年净利润分别为1.79亿元和3.33亿元。按湖北宜化在上述公司的股权占比分别为100%和51%计算，2013年上半年两家公司合计贡献给湖北宜化的净利润为3.49亿元(同期公司净利润为2.06亿元)，显示出新疆和内蒙低成本尿素仍是公司利润的主要来源。

　　维持“增持”评级。我们维持公司2013-2015年EPS为0.50元、0.60元、0.71元的预测。公司是国内化工行业外延式发展的代表，尽管目前公司主营产品均处于景气底部，但依托西部资源(600139,股吧)优势实现低成本扩张，新疆和内蒙低成本尿素盈利能力明显高于行业平均水平，成为业绩主要来源。此外公司近期取得四川卡哈洛磷矿年产100万吨采矿权，从长期看将提升磷矿自给率和磷肥产品盈利水平。综合上述因素，维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示：下游需求持续低迷的风险、在建项目推进不达预期的风险。