与众不同的认识：市场认为游戏产业存在泡沫，但我们认为资本市场也许存在部分泡沫，但产业市场并无泡沫。随着中低端智能机的普及、移动网络(4G)的完善升级，以及互联网企业对手机游戏模式的不断更新，未来三年手游产业收入和市场份额仍将延续高速增长态势。继续看好以掌趣科技为代表的板块龙头公司，以及“内生+外延”双引擎驱动的成长路径。

　　“内生+外延”成长路径清晰，不排除非公开增发的可能。①公司2013年上线的游戏流水稳定，2014年精品游戏上线数量增加。基于已有产品的积累和新产品的推出，预计游戏团队对赌业绩超额完成概率较大。②通过代理明星级别的游戏产品(如墨麟的《我名悟空》)，有效弥补自研产品的档期空位。③游戏企业天然具备不断并购扩张的动力，2013年公司流水约30亿元，计划通过内生增长及外延扩张到2016年实现流水100亿元规模。创业板再融资管理办法已推出，不排除公司近期启动再融资计划的可能。

　　催化剂：精品手游产品上线，月流水超出市场预期；对价合理的产业链外延并购；再融资方案推出。

　　风险提示：游戏项目盈利的不确定性；外延收购推进速度及管理风险。

　　华谊兄弟：上半年票房表现欠佳，投资收益弥补票房“小年”效应

　　(一)公司二季度影片受突发因素影响表现不佳

　　公司主营电影业务在第二季度表现疲软。二季度主打影片之一《人间.小团圆》中演员杜汶泽与导演彭浩翔在网络发表受争议言论造成网络事件，造成网友呼吁罢看影片等负面影响，导致最终票房仅为1500万，远低于预期。除此之外，二季度另一部主打影片《整容日记》尽管宣传力度到位，但最终票房表现仍旧平庸，导致公司二季度的电影主业整体表现差强人意。尽管公司上半年主业表现平淡，但是随着下半年更多影片上映，相信公司票房表现将有所反弹。

　　(二)影院业务开始贡献利润

　　公司早前布局的影院业务开始进入平稳阶段，2014年上半年开始贡献利润。影院布局将减少公司的地面宣发成本，并提高公司在整体票房的分成。另外，相较随档期与票房市场波动较大的电影制作/发行业务，影院业务现金流相对稳定，可平滑公司的业绩波动。公司在6月通过收购股权及增资的方式获取卖座网51%的股权，布局线上售票渠道。线上售票渠道为目前观影人群获取最快速的销售渠道。由于网站用户与电影潜在观影人群高度重合，布局线上售票渠道可使得公司数字营销投放更加精准。相信影院业务将成为公司新的利润增长点。

　　(三)投资收益仍贡献显着利润

　　公司继续出售所持北京掌趣科技股份有限公司部分股份取得投资收益。 2014年半年度公司非经常性损益净额38,463.03万元，上年同期非经常性损益净额为25,452.07万元。公司较早布局游戏业务，享受到手游市场爆发性增长的红利。随着银汉科技与公司并表后进行IP共享等进一步深度合作，相信公司在游戏领域将继续有所突破。

　　投资建议

　　我们预计公司14/15年净利润将分别达到8.35/9.4亿元，对应摊薄后EPS 0.69/0.78元。由于13年初票房基数较高，14年票房表现欠佳，再次出现小年效应。但考虑到公司产业链布局完善，跨行业外延式发展势头迅猛，当前股价对应14/15 PE为32X/28X，我们维持长期“推荐”评级。