伊利股份(600887,股吧)：原料奶短缺造成收入增速下降，营销规模效应提升利润率水平

　　事件描述

　　伊利股份(600887.SH)今日公告2013年三季报，主要内容如下：前三季度公司累计实现营业收入365.71亿元，同比增长11.13%，净利润25.16亿元，同比增长84.12%；净利润率6.88%，同比上升2.73个百分点。EPS1.33元；

　　其中单季度实现营业收入125.5亿元，同比增长7.01%，净利润7.78亿元，同比增长28.59%；净利润率6.2%，同比上升1.04个百分点。EPS0.38元。

　　事件评论

　　公司三季度单季收入增速略有下滑，同比增长7.01%。由于受到夏季罕见高温天气等因素影响，原料奶供给严重短缺，产量同比下降20%左右。根据农业部统计数据，三季度原料奶平均价格同比上涨8.91%，环比二季度上涨3.08%，估计议价能力强的规模化养殖牧场原料奶价格上涨幅度更大。进口大包粉方面，三季度全脂奶粉平均进口均价(考虑汇率因素)同比上涨62.9%，环比上涨37.31%，脱脂奶粉同比上涨30.17%，环比上涨10%。9月份开始均价同比开始有所回落。“奶荒”面前，公司可能优先保障高毛利产品供给，削减低毛利产品，造成整体收入增速有所回落。

　　由于成本上升，虽然7月起观察到公司终端产品提价5%-7%，但是考虑到提价效应影响到报表存在一定延时，三季度单季毛利率仅为26.19%，同比下滑3.7个百分点，环比下滑3.2个百分点，为近年来的低点。但是考虑到提价后价格的黏性，后续毛利率恢复可期。

　　三季度单季公司销售费用率15.13%，同比下降3.01个百分点，几乎抵消了毛利率下滑带来的影响。前三季度销售费用率18.33%，同比下滑0.81个百分点，管理费用率4.97%，同比下滑1.01个百分点。预计全年费用率维持下降态势，公司行业龙头地位稳固，销售网络规模效应突显。

　　公司整体营业利润率水平提升。前三季度营业利润率5.6%，同比上升1.5个百分点。由于三季度最后一名高管行权1809万股，造成所得税费用减少(5.66-4.91=0.75亿元)，扣除此影响因素后，净利润同比增长16.19%。

　　我们继续看好公司管理层在股权激励行权之后与股东利益目标趋于一致带来的业绩持续提升动力。我们预计2013-2014年公司的每股收益分别为1.50元，1.82元和2.20元，维持“推荐”评级。

　　(长江证券(000783,股吧)王奇玮)