穗恒运A2013年半年报点评：发电量下降较快，盈利逐步提升

　　研究机构：东莞证券分析师：俞春燕

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　　事件：穗恒运A公布2013年半年报显示，上半年公司实现营业收入13.66亿元，同比下降17.73%，实现归属于母公司净利润1.53亿元，同比下降1.1%;实现归属母公司扣除非经常性损益净利润1.56亿元，同比增长1.2%;实现基本每股收益0.4476元，同比下降1.1%。上半年业绩低于我们预期。

　　点评：

　　发电量大幅下降20.45%，拖累整体业绩。2013年上半年公司完成上网电量25.44亿千瓦时，同比大幅下降20.45%。发电量的低迷较大影响了发电收入，使其大幅减少20.29%，从而继续拖累整体收入和业绩。主要是由于：①西电东输影响，尤其是贵州、云南地水力发电量增多，挤压广东火电上网电量;②最近广东新增大机组投产较多，上半年省内新增装机超过600万千瓦。由于上网电量统一由电网调度分配，这就挤压了公司上网电量的指标。③广东电力需求增长缓慢。不过随着夏季高温天气持续等季节性因素的影响，预计三季度用电需求将有一定的回暖。④公司#8机组检修改造，较大影响了发电量增长，目前机组已经改造完毕，下半年发电量将恢复正常。

　　受益电煤价格下降，季度盈利不断提升。由于上半年电煤价格在地位徘徊，且海运成本营业成本有较大幅度的下降，公司电厂均属于纯火电，对电煤成本的敏感度高，故受益电煤价格的下跌和运输成本的控制，公司毛利率改善较好。上半年毛利率和净利润率分别27.9%和11.24%，同比分别上升近6个和2个百分点，盈利继续提升。分季度看，二季度毛利率和净利润率分别高达28.9%和12.2%，环比一季度平均上升2个百分点。二季度净利润则增长0.47%，实现扭亏为盈，二季度盈利水平得到提升。

　　房地产业务开始进入收获期。公司科城山庄锦泽园房地产项目在上半年累计已认购1571套，签约1522套。其中新增认购和签约分别为33套和83套。一期预计2013年底之前竣工，不过竣工到交房时间大约在1-2个月左右，因此预计预收款部分能在2013年确认收入，2014年是确认收入集中期。而第二期尚未开工，预计2013年开工，2014年竣工，2016年确认收入完毕。房地产业务开始进入收获期，也是未来业绩增长的亮点。

　　维持“谨慎推荐”评级：我们预计公司2013-2015年基本每股收益1.12元、1.53元和1.17元，对应PE分别为9.7倍、7.1倍和9.3倍。考虑房产收入确认时间的不确定性，我们维持“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：机组利用率下降过快，煤价反弹，房产竣工交付延迟，投资收益不及预期。