四川路桥：尽享川内高速公路大发展推荐评级

　　2013-03-28类别：公司研究机构：国信证券研究员：邱波刘萍

　　　[摘要]

　　2012年业绩符合预期2011年四川路桥主营收入249.30亿，同比增长29.05%；营业利润9.29亿，同比增长4.62%；实现净利润6.75亿元，同比增长7.08%。EPS为0.65元，符合我们的预期。从分项业务看，工程、水电和BT业务分别实现营业收入242.23、1.83和2.96亿元，同比分别增长28.53、19.49和255.35%，BT收入大幅增长主要因公司注入的两条高速成绵复线和成自泸通车并开始收费。

　　重组协同效应明显，管理费率大幅下降12年公司综合毛利率11.10%，同比下降0.54个百分点，从分项业务看，工程、水电和BT业务毛利率分别为9.86%、51.84%和77.13%，同比分别下降0.92、12.65和18.87个百分点，施工业务毛利率虽下降但是仍高于重组前，主要还是受BOT项目在工程中占比的影响；2012年施工招标的巴广、叙古、南大梁等BOT项目将在今年进入施工高峰，预计毛利率将有所提升。

　　报告期公司期间费用率3.63%，同比上升0.57个百分点，其中管理和财务费用率分别为1.29%和2.33%，同比下降0.32和上升0.89个百分点。管理费用率下降侧面反映出重组后公司的整合产生了协同效应。财务费用大幅增长主要是两条高速通车后利息不能资本化，同时当期有息负债增加所致。

　　川内市场占有率进一步提升，受益大项目启动历史上看，四川路桥上市公司和路桥集团在四川高速公路施工市场的占有率超过30%，但从2012年的招标情况看，公司的市占率稳步提升，四川去年施工招标的高速公路项目15个左右，公司在9个项目上有所斩获，我们估算公司市场占有率已超过40%。2013年由路桥集团投资的内威荣、自隆高速将启动招标工作，预计多半由公司执行。公司和铁投集团组成的联合体又顺利成为宜叙高速的投资人，总投资107亿元，预计将为公司带来超过60亿的高毛利业务。

　　维持“推荐”评级预计公司13-15年EPS至0.84/1.03/1.17元，当前股价对应PE分别为9/7/6x，公司在手订单充足，近几年将持续收益与四川高速公路建设加码，业绩增长有保证，合理估值区间8.40-10.08元。维持“推荐”评级。