中国联通：规模效应再显，LTE审慎政策有助未来发展

　　中投证券

　　公司公布半年报，上半年实现营收1486亿，同比18.6%；归属母公司净利润17.68亿元，同比53%；扣非净利润17.42亿元，同比59.7%。

　　投资要点：

　　3G收入持续快速增长，移动业务收入占比过半。上半年公司3G收入422.5亿元，对移动业务收入贡献达56%。3G用户数破1亿，同比73.9%，移动用户渗透率超38%。上半年中移动加速2G用户向3G迁移，但公司以2G/3G融合套餐应对取得成效，移动用户市场份额从21%升至22.3%(中移动-3%至63%，中电信1%至15%)。虽然3GARPU值从82元降至77.6元，但我们认为公司用户质量仍在持续提升中，这是因为：1、3G合约用户占比持续提升，用户粘性持续增强；2、2G/3G融合套餐月均消费数据量比2G提升5倍，即使考虑到资费下降，数据流量带来数据收入增量潜力仍不容忽视。公司移动用户综合ARPU在年内继续提升仍为大概率事件。

　　规模效用持续体现，费用管控继续见效。公司经调整营业成本占收比下降1%至93%，网运折旧摊销成本网间结算工资成本占比下降3%，反映了规模效应的持续提升。尽管3G补贴从35亿上升至42亿，但主要因公司加大了对96元以上用户补贴所致。3G单用户补贴额从104元/户降至99元/户，补贴效率仍在持续优化中，补贴挂钩用户贡献的政策没有改变。

　　LTE维持审慎投资政策，未来盈利持续向好有保障。公司下半年开始筹建TD-LTE实验网，但仍力争FD牌照。我们认为公司目前承担发展TD产业链的任务相对最轻，而主攻FD也有助于保护3G发展成果，并在技术上实现平滑过渡，保证用户体验。

　　盈利预测与评级：我们预测公司2013-2015年EPS为0.18元，0.29元，0.42元，对应PE为18X，11X，8X。股价破净交易，强烈推荐。

　　风险提示：运营商市场竞争激烈，资费价格下降超用户发展速度。