国元证券一季报点评:经纪业务回升资本金优势不断显现
业绩:2013Q1公司净利润-22%,综合收益下降-15%,主要归因于利息收入和投行业务下滑。经过业务收入重构,2013Q1国元证券(000728,股吧)新营业收入为4.24亿元,同比-8%,其中经纪、自营、投行、资管、利息收入占比分别为49%、29%、0%、1%、20%;同比增速分别为26%、-3%、-96%、3%、-39%。根据对2013Q1综合收益变动的归因分析,正面影响最大的是经纪业务,贡献19个百分点的增长,负面影响最大的是利息收入和投行业务,分别导致了综合收益25和9个百分点的下滑。
公司经纪业务佣金率稳中有升,收入增长归因于市场回暖。公司经纪业务收入2.06亿元,同比增长26%,其中,2013Q1公司折股佣金率稳中有升,2013年1月末为0.079%,同比4.3%,略高于市场平均佣金率(0.07%),主因归于公司多数营业部处于安徽省内,竞争激烈程度较低,同时公司自身加强经纪人团队和投顾团队建设,提升了营销和服务水平,从而增加公司经纪业务吸引力;公司市场份1%,同比-8.2%,主要由于公司减少营业部增设。公司经纪业务收入同比上升的主要原因在于证券市场回暖,2013年1~3月累计日均成交额为2202亿元,同比增长37%。
公司投行业务收入同比-96%,主因归于IPO发行暂停。公司投行业务收入0.01亿元,同比-96%,公司投行业绩下滑主要由于IPO发行业务受限,未实现承销收入,同时还发生部分业务退款。1季度市场股权类融资额下降,2013年1~3月市场股权类融资额为1246亿元,同比-31%。2013年1~3月份,公司未有主承销项目。
公司自营业务收入(含浮盈/亏)同比-3%,主因归于二级市场波动产生浮亏。公司2013Q1自营业务收入1.23亿元,同比下降3%,自营收入同比减少的原因是由于市场波动,权益类投资发生了部分浮亏。但是,从长期来看,公司自营业务风格稳健,收益率波动较小,业务风险较低。截止2013Q1,公司自营资产(交易性+可供出售+持有至到期)101.76亿元。
两融份额稳定,资本金优势不断体现。公司融资融券业务开展顺利,截止2013年1月31日,公司融资融券余额为17.80亿元,市场份额稳定,约为1.08%,在参与券商扩容,竞争程度日益激烈所致的情况下,维持市场份额稳定已经很难得。我们认为公司资本金雄厚,十分有利于开展资本中介业务,公司市场份额在激烈竞争中仍然能够维持去年年底水平,可以从侧面看出公司两融业务竞争力较强,公司两融业务未来潜力很大。截止2013年1月31日,公司融出资金19.93亿元,比2012年底增加约9.1亿元,增长84%,支持公司两融份额不断增长,充分体现了公司资本金雄厚优势。
公司成本端显示成本刚性。2013Q1公司新营业支出、业务及管理费分别为2.03亿元、2.04亿元,分别同比-8%、-10%,小于营业收入12%的降幅,其中薪资支出约占40%,体现出一定的成本刚性。
投资建议:维持“买入”评级。主要推荐理由:1)估值低。公司12年PB仅1.3倍,同业最低,行业平均PB估值约为1.9倍。2)资本金雄厚是创新业务的坚实后盾。2013年证券行业创新政策不断落实,多层次多元化的资本市场体系在不断建设中,公司雄厚净资本实力与A类监管评级将助公司优先获得创新业务试点资格,截止2012年底公司净资本约89.91亿元,应用到创新业务中诸多资本消耗型业务上,盈利提升潜力大。我们预计公司2013~2015营业收入分别为17.57亿元、20.71亿元、24.81亿元,EPS分别为0.25元、0.30元0.35元,对应13~15年PE分别为39、33、27。
风险提示:行业改革进程放缓,创新政策力度不达市场预期;部分中小型券商估值已经达到较高水平,存在股价调整的可能;股指大幅向下调整可能降低行业整体估值。(华泰证券)
