牵一发而动全身。从延长过会企业的发行窗口期、授予主承销商自主配售权到引入个人投资者参与新股发行定价，尽管尚未最终发布定稿，但刚刚结束公开征求意见的新股发行体制改革方案的诸多细节已开始触动投行业的格局。
“投行不再是没有技术含量的活儿。”接受中国证券报记者采访的诸多业内人士预计，受多重因素制约，一旦IPO启动，短期内恐迎来扎堆发行，对投行业带来前所未有的定价及承销实力考验。技术门槛陡然提高，对中小投行来说，曾经的IPO盛宴变得如鲠在喉，淘汰赛已经打响，投行业何去何从？
重罚之痛“特殊时期”投行能力受考验
此次新股发行体制改革方案中颇为市场关注的是，发行人通过发审会并履行会后事项程序后，中国证监会即核准发行，新股发行时点由发行人自主选择，放宽首次公开发行股票核准文件的有效期至12个月。对于这一规定，不少解读认为放宽了发行窗口，有利于拟上市公司找到更好的发行时机，但亦有市场人士认为，在眼下的“特殊时期”，这一规定恐暂时失效。
“如果给我们批文，第二天就会启动程序发行。”有投行人士说。近期平安证券、南京证券、民生证券被罚，国信证券、光大证券被立案调查对行业带来极大震慑，按照《证券发行上市保荐业务管理办法》第70条的规定，保荐机构因保荐业务涉嫌违法违规处于立案调查期间的，证监会将暂不受理该保荐机构的推荐，“这一规定牵一发而动全身。以前粗放式竞争的不少投行担忧手头某一项目漏洞被查，引发连锁反应连累其他项目。”
而拟上市公司亦怕夜长梦多。“先不说公司有问题会不会被证监会查出来，外界还有媒体盯着。”有拟上市公司人士透露，目前监管层要求，凡在审项目问题被媒体曝光便启动调查，“胜景山河就是个典型的例子，等不起”。
正因为如此，不少业内人士在接受中国证券报记者采访时均预计，目前市场已过会未发行的排队企业已经多达83家，若下半年重启IPO，即使仅有部分企业能率先获准发行，市场也恐将迎来扎堆发行的局面。
“这将会给新股市场和投行业带来冲击，不能再用老思维来衡量市场。”银河证券资本市场部总经理夏中轩认为，以往新股发行市场不愁卖，是卖方市场，而此轮新股发行体制改革方案实施后将极大加剧投行业竞争，“投行和发行人均面临着发行失败的风险，发不发得出去，以什么样的价格发恐怕会成为投行最关心的问题”。
未来新股市场正常运转后，发行人自主选择发行时间这一条规定仍将持续影响新股市场运行。他分析，当市场相对偏弱时，发行风险相应增大，过会公司在不能实现自己最小的利益需求时，根据核准文件12个月有效期的规定，会选择等待；但当市场转暖时，又有大批量的IPO公司集中释放，投资者会优中选优，根据自身投资偏好，将资源投向最有价值的公司。因此，在目前审核项目大量积压的情况下，新股供给会持续增加，新股发行将逐步从卖方市场向买方市场转变，IPO发行将越来越有技术性，投行在判断发行时机，协调平衡发行人和投资者之间利益的能力将面临巨大考验。
技术含量“激活”饕餮盛宴还是如鲠在喉
“IPO技术门槛提高也意味着部分投行会被市场淘汰出局。”有投行人士自嘲，一直以来投行业都是个“没有技术含量的活，高管更关注如何拉项目、卖高价，而不是合理定价，所以才造成了一些券商‘作坊’式的盈利模式”。
此次新股发行体制改革引入了主承销商自主配售机制，为投行开展业务开辟新的发展空间。从仅仅为发行人服务转向为发行人和机构投资者的双向综合金融服务体系，券商可以通过与核心机构投资者的长期合作、战略合作，大力拓展经纪业务、资产管理业务、并购业务、资产证券化业务、股票质押业务等增值服务项目，开发新的盈利来源。所有这些服务均对投行的综合实力提出了挑战。
“这次新股发行方案出来后，最强烈的感觉就是小投行的生存空间越来越小。”一位保荐代表人则向记者举例，新股发行体制改革方案中明确提出发挥个人投资者参与发行定价的作用，并规定符合条件的个人投资者可参与网下定价及配售，IPO规模4亿股以下的，有效报价机构、个人投资者分别不少于20人；4亿股以上的，分别不少于50人，有效报价人数不足即中止发行。“仅这一条不起眼的规定就封杀了不少小投行抢滩新股市场的希望，大券商营业部多、客户也多，寻找有专业能力和意愿参与定价配售的个人投资者很容易，但对于一些小投行来说，营业部数量少的只有十来个，恐怕连20位个人投资者都凑不齐，更别说去跟大券商竞争大盘股项目”。
大型投行扩张也面临着无形的风险。资深保荐代表人沈伟表示，业界普遍认识到，如果一家投行的保荐代表人数量超过50个，可申报的项目达到百家以上，那么这家投行的保荐风险就很难控制。目前监管层对投行的处罚采取机构与个人同时处罚的制度，一个项目出问题将连累其他所有项目，因此投行做大做强必须在风控上采取强有力的措施。
“加大处罚力度是应该的。”他表示，但如何解决这一矛盾也在考验监管部门，多家投行的发展历程都表明，一旦总人数扩张至300人以上，风险就会爆发。如果这一制度不改变，投行业规模最终会趋向平均化。
淘汰赛开打裁员降薪恐成“主旋律”
“经过了2009年到2011年的黄金时代，IPO盛宴可能已经结束。”沈伟预计，未来并购、新三板及创新业务有望快速增长，各家投行都应思考应对良方和差异化生存策略，淘汰赛即将打响。
事实上，差异化竞争已经开启，在因“新大地案”被处罚后，南京证券公开表示已经对投行部门业务方向进行了重新定位，将2013年投行业务的重点确定为面向具有高成长性的中小企业提供各类企业债、新三板、区域股权市场、兼并收购及并购融资、资产证券化等全业务链的综合融资服务平台。
光大证券亦在被立案调查后表示，正努力改变投行业务以IPO项目为主的局面，积极探索投行创新发展的新模式，在再融资、债券、并购、场外业务等方面加大投入，目前已经取得初步成效。
此外，夏中轩认为，在新的发行体制下投行必须调整业务流程和创新组织架构。目前国内投行中从事发行定价，销售股权金融产品等工作部门多为资本市场部，作为中后台部门，人员严重不足，激励机制不到位，工作没有动力，在投行业务链中的作用有限。投行必须改变这一状态，变革组织架构，由以往的“重保荐、轻承销”向“保荐与承销并重”转变。规模大、项目储备充足的投行应根据专业分工，设立独立的投资银行、资本市场和销售交易部门，根据工作性质的差异，培养不同的专业技术人才，在激励机制方面同等对待。
对于新股发行体制改革引入的主承销商自主配售机制，国内投行也应未雨绸缪，要借鉴国际投行的经验，建立独立的配售机构来平衡发行人、投资者和投行之间的需求及博弈。
“新股市场技术要求越来越高，承销能力强弱决定了未来投行的市场位置。”正是基于这样的判断，一位不愿具名的老投行人士预计，5年后，能吃到新股发行蛋糕的投行恐怕只有三到五家，而新股发行市场和投行业变局下，“下半年裁员、降薪恐怕将是主‘旋律’”。
