瑞信董事总经理陶冬(资料图)
和讯理财消息福布斯中文网今日刊发瑞信亚洲区首席经济师陶冬在台湾演讲摘要。陶冬直言“中国经济已陷泥沼”，更表示这是他入行18年来中国经济最困难、最不稳定的时期，政府若再不正视风险，估计两三年后，中国随时爆发如2008年美国金融海啸的大危机。
以下为陶冬演讲摘要：
3大危机：经济伪增长、金融产品爆煲、通胀恶化
中国经济是转淡还是纯粹调整？陶冬以“穿高跟鞋”的假增长来形容中国目前状况，指经济增速实际正不断往下走，中国惟有作出突破性体制改革，打破国企垄断，才能激发新一波经济增长，而最能拉动内地经济重新起步的行业，就是医疗、教育等服务业。
潜力产业：医疗、教育
美国自2008年金融海啸之后，全球聚焦中国这庞大新兴市场，中国经济近10年均增长强劲，早年GDP更维持连续5年双位数增幅，不过自去年开始，中国经济增长回落至7.8%，今年首季再放缓至7.7%，实时遭大行及评级机构接力唱淡。
瑞信亚洲区首席经济师陶冬，受到台湾财经杂志邀请到台北演讲。外界看淡中国经济复苏的能力，这位来自外资投行的中国经济专家，亦不例外。陶冬在台上一开口便语出惊人，“中国经济现正面临我加入投资银行、研究中国经济18年以来，最困难、最不确定的时期。”
他认为中国正值经济转型和经济结构调整阶段，危机处处，如果中国能率先由世界工厂转型为提供服务业的国家，未来将可成为领导世界经济的龙头；相反，如果中国没有有效监管金融风险，未来几年便有机会引发类似2008年美国金融海啸的危机，一发不可收拾。
危机一：理财信托产品金融计时炸弹
陶冬曾撰文指，近年内地银行的理财产品出现“爆炸性增长”，债权产品的设计、销售、风险控制等范畴有失控趋势，而且这些产品透明度低、结构复杂，又绕过监管机构，成为内地金融市场的计时炸弹。
这次陶冬更分享一次购买内地银行理财产品的亲身经验：年初时有位朋友跟他说，银行不断推销一款理财产品，说该产品会担保7.5%回报，陶冬直言，这世界根本没有这么好的事情，于是亲身到内地向银行查询该理财产品的内容，“银行的销售员非常热情，说这个产品非常好，你一定要买，我问他这个回报7.5%的产品，背后到底是什么样的资产那么好呢？他说，不知道，但就是好产品，我们大银行就是不会骗你的钱！ ”
一再追问下，职员把银行产品设计部门的电话号码给陶冬，他于是向部门部长追问，对方表示不清楚，于是又再给另一个负责设计产品的同事电话号码给陶冬，几经波折，终于他在一位“小伙子”身上才找到答案。
高风险产品变担保产品
原来这理财产品是由8个包括向房地产开发商和地方政府等借钱的信贷产品、以及4个企业债券组成，名副其实是结构性产品，“对我来说，这恰恰就是一个高风险资产，被他们揉一揉之后就不见了风险两字，最后还贴上一个卷标——担保产品。”
陶冬指出，内地金融体制内的银行贷款额，在2008年之后已处于稳定水平，“而真正拉动经济、提供信贷的，其实是全社会贷款，也就是经济学说的影子银行(Shadow Banking)。”银行近年通过如信托基金、理财产品等方式进行的贷款业务，规模愈来愈大，这类在银行资产负债表外(Off-Balance-Sheet)交易的融资产品，虽然增加市场资金流动性，稳住内地经济增长，但因规模急增，令人担忧为金融体系埋下危机。
信托基金规模过度扩张
“去年内地最火红的就是信托基金，红到甚么程度呢？”陶冬听说在上海一家信托基金，因为赚太多钱，连一位倒茶阿婶的花红也高达100万元(人民币，下同)，“花红这么高，你就知道Something Wrong。”他说，这家信托基金一项放贷予海南岛地方政府的项目，投资了风力发电，由海口到三亚之间高速公路的电灯柱上，都安装小风车的发电装置，“不过后来才发现除了几次台风之外，那里根本没有风！你说这样的投资怎能够赚钱？”
陶冬指，2012年内地信托基金积极扩张，其中70%就是投资到像海南岛地方政府的基础建设之上，他忧虑到2014年至2015年，当这批基金步入到期还款高峰期时，大量信托基金会还不起钱，引发金融灾难。
冀中央有先见及早救火
他指，现时中国信托基金总额达到7.5万亿元，总值甚至已超过保险业总额；其他贷款产品亦急速增长，如财富管理的理财产品市场已达7.6万亿元，新兴的券商理财市场亦有1.9万亿元，每日更以100亿元在增加，“现时内地整个影子银行总额为24万亿元，即是等于中国GDP的44%，占去年整体新增贷款一半。”
他估计，一旦社会出现通胀、人行加息之后，便会陆续发生债务违约事件，最快可能今年底前出现，而2015年至2017年之间，更有机会爆发大规模金融危机，到时不但影子银行，连正规银行、地方债及房地产将会连环爆煲，“现时内地整个影子银行总额约等于中国GDP的44%，但中央政府还有相当多钱，大概等于GDP的73%，这意味着中央还有能力救一次金融危机，而关键是在甚么时候救。早一点救，伤害程度会低一点；如果有危机出现才救，这问题就会变得相当大。”
危机二：“穿高跟鞋”的经济强国
想掌握经济前景去向，自然要了解经济周期变化的拐点，市场上有人认为，中国经济即将进入新周期，但陶冬看来，中国其实进入一个“伪周期”，只算是上一个周期的延续。
内地4月经济数据出现改善，海关总署公布4月出口增长达14.7%，超乎市场预期，骤看以为有新气象，但陶冬大胆指出，内地出口数字有造假之嫌。
陶冬留意到出口数字中最强劲的升幅，其实来自香港的大幅增长，3月由内地出口香港的总值为483.7亿美元，但香港政府统计处数据却显示，由中国入口的产品总值只有204.5亿美元，两者相差逾1倍，达279.2亿美元)。
两地数据差距逾倍
内地与本港公布的出口及入口数据向来存在差异，内地海关总署曾解释，这是因两地统计口径不同。不过，翻查2005年至2012年两地政府公布的数据，两者差异幅度仅约10%左右，但至今年首三个月，差距竟突然以数倍放大，内地公布数字为香港的一倍，故被指存在严重水份。有分析指，不少内地企业虚报出口，早前商务部发言人亦承认，官方数据“有一些异常因素”；有内地媒体估算，今年首季虚假贸易总额达347亿美元。
“如果你看第一季GDP，几乎所有(范畴)都在往下走，或是持平，之所以增长还有7.5%至8%，其实是最近公布中国5月汇丰制造业PMI初值为49.6，创7个月最低水平，亦是自去年10月以来，首次跌破50的分水岭，反映5月制造业7个月以来首次陷入收缩，而PMI新定单预览值亦只有49.%，创8个月最低水平。
危机三：通胀恶化内房泡沫
中国公布4月通胀2.4%，尚算温和，但令陶冬非常担心的，正正是通胀问题。陶冬认为，近期内地发生H7N9疫情，以致通胀才稍稍缓和，但当市民对吃猪肉、鸡肉的信心慢慢回来，到时食品的价格便会升，通胀亦会进一步恶化。政府在传统GDP上，再加上地方政府投资。”他指GDP靠地方投资谷大增长，但实体经济其实一般，他形容中国目前经济，就像一个男人穿上高跟鞋一样，“看上去高了8%而已，实际上是没有改变。”
地方投资占GDP比率约50%
第一季上游企业“惨烈”
中国经济增长速度正往下走，而今年第一季上游企业，陶冬更用“惨烈”来形容，“去年底上游企业以为经济开始复苏，每家工厂都加大生产量，但现在大家都知道错了，立刻停止生产，造成很多机器闲置无用，产品大量积存。”他认为，中国经济正面临民间投资消失的问题，民间投资所擅长的制造业，已经变得无利可图，工资暴涨、产能过剩，使得民营企业不再愿意投资。
“今天农民在拼命杀猪、杀鸡，假如到夏天这些病都不见了，饮食开始恢复，大家就会发现猪不够吃了。”他说，鸡可以在3个月至4个月内养出来，但猪至少需要16个月，“现在连母猪都杀掉，农民就要先养大母猪才行，整个养猪周期就拉长至两年多。”他续指，短期来说，内地将出现“猪肉荒”，“内地猪价必然会暴涨，年底CPI(居民消费物价指数)起码会因而达到4%，明年更会由4%登上5%，到时候中国人民银行就不得不加息了。”
未来一年楼价易升难跌
除了猪价，楼价亦进一步推高通胀。陶冬认为加息不但不会影响内房表现，在未来一年房价更只会“易升难跌”。
他忆述早前在澳门跟一班内地地产开发商作演讲，发现几乎所有高层，都兴高采烈地商讨拿甚么地来发展、如何合作等等，显示出他们对市场前景的信心，“内地房地产经济最弱一环就是开发商的现金流，现在她们的现金流明显比上一年改善，如果最弱的一环获强化之后，整个行业也会变强。”
虽然年初国务院推出“国五条”，以加强调控房地产市场，陶冬认为这只是前朝政府温家宝的政策，对未来楼市没有太大影响。“对于国五条千万不要害怕，这是前总理温家宝谢幕之作，并不是新总理李克强开幕之作，自新政府上任以来，国务院开了5次会议，但房地产这3个字连提也没有提过。”
总理李克强对楼市的干预不及前朝，陶冬相信新政府在未来12至个月18个月，只会作口头上干预，市场或会有短暂波动，但整体来说，房价仍然会继续上升。
前景未明内需可撑经济
他预计，在中国超高储蓄率(中国2011年为51.8%，全球平均只有19.7%)的情况之下，买房子依然是人民最稳妥的储蓄方法，因此这笔民间资金会继续推动房价上升。
最后，陶冬不忘提醒投资者，内房市场始终有风险，“内地房地产是有泡沫的，早晚会破灭，而这个破灭会紧紧的跟内地影子银行连在一起。”
虽然陶冬认为中国经济充满危机，前景并不明朗，但唯一令人安慰的，是内需仍可撑住经济。陶冬指，中央高层力推“反腐败、反浪费”后，高端消费虽有明显下降趋势，却影响不了整体内需表现，“你在任何城市现在都会发现VIP房间，空空如也，给老总买车子、珠宝的情况也不见了，但是由于民间一般消费下跌速度较慢，相信经济增长仍可稳定在6%至7%。”
出路篇打破国企垄断教育医疗现商机
目前中央运用货币政策及财政政策扩张救市，陶冬认为，虽可稳定一时的经济增长，但无法拉出持续上升的动力，因为“结构性因素造成的经济衰弱，必须靠结构上改变来解决问题”。
“自从邓小平开放改革后，内地经济每10年就陷入泥沼一次。”陶冬以中国经济史分析：八十年代初、文化大革命后，中国靠改革农村体制突破，提高生产力；九十年代初，经济再次陷入泥沼，靠的是邓小平推出经济特区，也是体制上的突破，将经济重纳增长轨道；至本世纪初，中国再度陷入泥沼，而这次加入世界贸易组织(WTO)，一样是因体制上的突破带动生产力。
故陶冬推断，今天中国最迫切就是要体制上的突破，要打破体制，就须开放服务业给民间投资，“因现时在国企垄断下，服务业效率太低。”
户籍改革推动经济突破
他批评现在内地服务业之差，不止只是“技术上的差”，而且是“道德上的差”，“你试想想，你去内地千万不要病，要是生病就麻烦，无病都看出一些病出来，未死都被吓死啦！有病就跟你乱治，内地医疗业在我看来已经破产了。”他认为除了医疗，教育和文化产业等都是大有前途的服务行业。
但要发展服务业，陶冬认为户籍改革是重要一步，“开放城市户籍给农民，让农民享受城市居民所有的医疗卫生、教育及退休基金等服务，拉动农村人口的消费。”
“要推动户籍改革关键是资金，为农民开户籍，开始最少要5,000亿元，几年之后是7万亿元到13万亿元，这些钱谁来出？最终我知道就是(要)由国营企业，他们需要把分红比例提上去，但这又牵涉到利益。”
陶冬相信户籍改革、放弃独生子女政策都是突破体制的方法，其中又以开放民营投资服务业为重中之重。
影子银行规模大危机大
“影子银行”(Shadow Banking)最早指美国的住房抵押公司，虽不是银行但从事类似银行的中介业务，正规银行在金融创新下，亦发展出在受监管体制外的资产证券化、结构衍生产品等。
现时内地“影子银行”并无一个清晰定义，主要是指涉及借贷活动和银行资产负债表外交易的业务，例如常见的高息理财产品，以及固定收益信托产品等。
影子银行的中介媒体除正规银行外，还包括信托公司和地下钱庄等。这些交易由于并不属于银行体系，所以可避过政府监管，资源分配效率和流动性较高，这也解释到为何理财产品回报一般较定期存款高。
近年理财产品在内地热销，更有不少港人不惜北上开户购买，赚取逾10厘的超高回报。不过，不少分析指个中风险难以估计，如去年底上海华夏银行(600015,股吧)，便爆出有代销理财产品最终无法兑付的事件。此外，市场上一些信托产品更容易出现错配现象，以短期理财产品支持长期地产项目，令产品到期后有机会造成资金链断裂问题。
“影子银行”出现，令银行更灵活发展新产品，市场更易取得融资，但规模愈泡愈大，偿债一旦出问题，随时引发金融危机，中国银监会近月亦已开口，对不良贷款表示关注。
“影子银行”在内地发展迅速，市场也难以估计其实际规模。根据中国社科院资料，截至去年底，内地影子银行规模达到14.6万亿元(人民币，下同)，占GDP的29%；而陶冬则估计约为24万亿元。
重点国企改革电力电讯铁路
国企改革已谈了几十年，但因牵涉一众国企高官利益，要变绝非易事。不过市场仍憧憬今年中央会推出新国企改革。中央政府为打破内地电讯市场垄断局面，早前工信部发咨询文件，拟引入民企向三大电讯商租用网络资源，以虚拟营运商方式提供电讯服务；另有内地媒体报道，内地电力体制酝酿改革，将垄断多年的国家电网公司由一拆为五，引入市场竞争。早前中国铁道部被国务院整顿，成立上市公司“中国铁路总公司”，踏出改革重要一步，但由于内地铁路的相互竞争极为复杂，市场上也不看好问题可一朝一夕解决。不过改革一旦推行，原先拥有垄断之利的企业将面临考验。
